加密市場的真正價值並不是它的信徒所暗示的，但也沒有什麼可嘲笑的。
用他們的話說：這是一場2萬億美元的全軍覆沒。這場仍未結束的加密貨幣寒冬，摧毀了整個區塊鏈的生態系統、一個大型對沖基金、幾個加密貨幣貸款機構，以及難以計數的散戶投資者，使加密貨幣的總市值從去年11月高峰時的約3萬億美元驟降至約1萬億美元。
看到這個數字，我不禁要問，市值--這只是代幣的數量乘以每個代幣的最新價格，這是否是衡量行業整體規模的好方法呢？此外，鑑於大量的代幣已經消失，大量的項目產生了毫無價值的代幣，市值真的能告訴我們關於加密貨幣的經濟價值嗎？
市值難題的核心是，一些用戶反復向自己出售加密貨幣資產（這被稱為“清洗交易”）造成金錢易手、物品價值高於實際價值的假象。Melania Trump今年早些時候成為新聞，當時有報導稱，她的第一個NFT（那是她在2018年對法國進行國事訪問期間穿著白色西裝的照片）的中標地址，似乎是來自這位前第一夫人自己的加密貨幣錢包。
那麼，在去年加密貨幣的高峰期，那3萬億美元的堆積物中，有多少實際上是......現金？會不會上一次加密貨幣的繁榮甚至沒有發生過？這個生態系統到底有多大的問題有很多原因，其中最重要的是，大量的散戶投資者投身於加密貨幣，認為它一定是安全的，因為有那麼多的人在這樣做的時候賺了錢。
現在看起來不那麼安全了。流行的加密貨幣平台Coinbase Global Inc.正在接受美國證券交易委員會的調查，因為它提供的代幣被監管機構視為未註冊的證券。該公司還宣布裁員，BlockFi、Crypto.com和Gemini Trust等公司也宣布裁員。在加密貨幣借貸平台Celsius Network LLC和加密貨幣經紀公司Voyager Digital Ltd.的破產中，仍有許多未解答的問題。而這一切都發生在最大的加密貨幣比特幣在21,500美元左右徘徊的時候，這遠低於去年11月份的近69,000美元。這些錢都去哪兒了？
我決定到兔子洞裡去看看。第一站是弄清楚有多少真正的人進入了加密圈。美聯儲的一項調查稱，2021年12%的美國成年人持有加密貨幣。皮尤研究中心在2021年9月進行的一項民意調查將這一數字略微提高，發現大約16%的美國人投資、交易或以某種方式使用數字資產。這相當於微不足道的5300萬人。
“這是驚人的財富創造——財富從創造這些資產的人轉移到想要購買這些資產的人身上”
在新冠疫情期間高調崛起，市場有大量資金肯定流向了數字資產。網站CoinMarketCap顯示，2021年2月，不同加密貨幣交易所的日交易量達到頂峰，約為4,550億美元，而今天則徘徊在700億美元左右。這並不像整個事情是由熱空氣組成的。
懷疑論者
然而，熱空氣是我與David Gerard談話的中心主題，他是著名的加密貨幣懷疑論者，曾與Amy Castor一起寫過關於加密貨幣泡沫破裂的文章。他對3萬億美元的市值數字有強烈的看法。他一上來就說：“這簡直就是捏造的BS數字。它們都是謊言，是對加密貨幣的營銷。大數字會成為頭條新聞。”
他說，麻煩的是，這個系統的新投資者已經用完了。這不是一個龐氏騙局，但它的運作方式就像一個龐氏騙局，因為早期投資者只能用後來投資者的錢來支付。他補充說，由於市場的美元規模和參與者的數量都很小，所以更容易被操縱，而且有很多操縱在進行。
Gerard說，許多比特幣礦工去年囤積了新開采的代幣。他說，即使他們想，也可能無法卸載他們的堆積的代幣，因為市場的流動性太差：“它比你想像的要小。”
為了獲得關於加密貨幣規模的更真實、更細化的數據，Gerard建議查看現金流入和流出交易所的情況。但這需要從交易所獲取數據，而大多數交易所並不願意分享這些數據。Gerard說，將所有參與加密貨幣交易的槓桿合計起來，就可以了解到基礎市場被膨脹了多少。現在先把這個想法保存起來。
經濟學家
如果你想要更具體的數字，Cleveland聯邦儲備銀行2021年的一篇論文看起來可能有一些線索。兩位經濟學家研究了散戶投資者如何將他們的刺激性支票花在加密貨幣上。作者之一、在挪威卑爾根大學教授金融技術的Anantha Divakaruni說：“要像量化股票或債券那樣準確地量化市場價值要困難得多。買家和賣家的信息是非常不可用的。”
Divakaruni的合著者，Cleveland聯儲經濟學家Peter Zimmerman建議研究顯示比特幣交易的平均價格的措施，而不是最後一枚代幣被賣出的價格。（Zimmerman指出，平均價格是衡量市場的一個很好的標準，因為市場可能像加密貨幣那樣缺乏流動性。）
研究人員
我還諮詢了加密貨幣貸款機構Genesis Global Trading Inc.的市場洞察力主管Noelle Acheson。擁有布朗大學應用數學和經濟學學位的Acheson說，她認為市值實際上可能是衡量加密貨幣價值的一種體面方式。
她解釋說，大約90%的數字反映了按市值計算的前20個幣。某些衡量標準甚至不包括休眠幣，或超過五年未被觸及並被推定為丟失的代幣。所以我想說，市值是觀察加密貨幣生態系統價值的一種有趣方式，畢竟代幣本身代表著什麼呢？投機也在其中，你可以說投機是加密貨幣的合法用途之一。
Acheson說，另一種看問題的方式是用Coin Metrics（一家追踪實時加密貨幣數據的公司）提供的數字來比較“自由浮動供應”的措施和流通供應。自由流通量顯示的是流通中的代幣數量，但要減去那些由基金會（致力於支持區塊鏈的非營利組織）持有的代幣，以及休眠幣的供應。Coin Metrics的數字顯示市場並不理想，因為它們不包括Solana和其他一些主要的代幣，數據顯示基於前10名代幣中8個的流通供應的市值為7870億美元。而基於自由流通量的市值約為當前供應量市值的80%（約6300億美元，現在我們終於有了一些進展）。
我名單上的下一位研究員是瑞銀投資銀行的外彙和加密貨幣研究主管James Malcolm。他告訴我，要看實現價值（代幣在最近的交易中實際得到的價格）而不是市場價值，後者假設每個代幣今天會以交易所顯示的當前價格進行交易。Malcolm在倫敦郊外的家中說：“由於去槓桿化，價格已經下降到或多或少的平均實現價值價格。這反映了Gerard關於槓桿扭曲市值數字的觀點。所以現在市場價值和實現價值之間的差異很小。這意味著今天約1萬億美元的市值是對加密貨幣市場真正規模的一個很好的解讀。這聽起來可能很多，但與任何其他傳統市場相比，它特別小。觀察市場的一個有用方法是通過所謂的MVRV，或市場價值與實現價值的比率。MVRV揭示了市場的泡沫化程度。幸運的是，有一個研究人員在跟踪它。”
數據緊縮者
加密貨幣數據供應商Glassnode的James Check在那些以瀏覽比特幣圖表為生的古怪人群中很有名，他們在低谷中尋找各種關於代幣表現或誰在贏和輸的數據。Check曾是一名土木工程師，他是許多深奧措施背後的人，如"RVT比率"和"MRGO"（不要問），這些措施有時在關於加密貨幣的報導中被提及。為了了解參與生態系統的人數，Check跟踪了一個名為實體的措施。一個人可以使用多個地址，所以Glassnode將他們歸類為實體（唯一的用戶），以獲得更準確的讀數。他說，比特幣每天大約有30萬個獨特的實體，比2021年2月的40萬個左右有所下降。至於市場的價值，他還告訴我看MVRV，在去年11月的高峰期達到3.2，這意味著市場價值比實現的價值大那麼多倍。
因此，如果市值在高峰時幾乎是3萬億美元，除以3.2等於約8750億美元，這大致接近今天1萬億美元的市值。Check說：“它永遠不會是完美的，但它向你展示了高於加密貨幣真實基礎價值的投機溢價”。
875億美元是個大數目嗎？"對一個人來說，8750億美元是巨大的，對一個公司來說是巨大的。Check說：對一種有可能取代黃金並可能以某些數量級超過黃金的資產來說，這只是小意思。
Crypto在高峰期的估計市值：3萬億美元。一個更清醒的近似值：8410億美元
區塊鏈數據平台Chainalysis Inc.的首席經濟學家Philip Gradwell說：“有兩個核心觀點需要考慮。首先，有可能看到比特幣或任何其他加密貨幣何時進入儲存代幣的錢包。第二，可以看到它這樣做時在市場上的價格。這給了我們每一個加密貨幣持有人的實現價值。我估計，大約4100億美元是投資者和企業為他們目前持有的比特幣支付的費用，而所有加密貨幣的實現價值是8410億美元。儘管它與蘋果公司2.7萬億美元的市值相比顯得微不足道，但我認為這並不是一個小數字。從某種程度上說，這是驚人的財富創造——財富從創造這些資產的人轉移到想要購買這些資產的人身上。”
那麼，我們學到了什麼？一個重要的教訓是，僅憑市值並不能真正衡量加密貨幣的經濟價值——甚至可能人為地誇大其整體規模。雖然市值已經從3萬億美元暴跌至約1萬億美元，但加密貨幣的“真實”或實現的價值一直穩定在一個狹窄的範圍內。這是因為市值反映了所有可以放大泡沫的東西，如槓桿、清洗交易、操縱、休眠幣和從未進入流通的幣。剔除所有這些，加密貨幣的價值在所有的波動中一直非常穩定。什麼會推高它？一句話，流動性：更多的人把加密貨幣作為一種價值儲存來投資，而不是僅僅試圖抬高他們最喜歡的代幣的價格。
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